拯救全球经济 - (EPUB全文下载)

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导读
奥利维尔·布兰查德 IMF前首席经济学家
拉斐尔·波蒂略 维也纳联合研究所高级经济学家
2015年4月15—16日，IMF召开了第三届宏观政策反思会议。宏观政策反思会议自2011年开始每两年举行一次，这一会议使得各界学者和决策者们得以共聚一堂，研讨应该如何吸取国际金融危机及其后续事件的教训，更新对宏观经济政策的理念和看法。鉴于国际金融危机终于结束，2015年的会议的重心集中在对未来政策框架的讨论上。那么，我们的宏观政策框架会和危机前的共识一致，还是会发生根本的改变？我们在这个问题上有进步吗，还是仍然处于混乱和懵懂中？
本书的27篇文章反映了该次会议的讨论结果，文章涵盖了宏观经济政策的各个方面。本书根据主题将这些文章组织成7个部分：新常态、系统性风险与金融监管、宏观审慎监管政策、货币政策、财政政策、资本流动及汇率管理、国际货币体系。由于本书所讨论的问题涉及面较广，我们认为有必要为读者提供导读。针对上述每一个主题，我们将提出一系列的问题，然后对该部分的内容进行总结，并指出该部分内容在全面政策辩论中处于何种位置。当然，本书难免挂一漏万，但有些问题在上两次会议的论文集中曾有所涉及。
新常态
新常态是2015年会议所讨论的核心议题。在国际金融危机发生之前，宏观经济的总体特征表现为合理的增长和正常的利率水平。那么在金融危机之后，未来的宏观经济蓝图还会和危机之前一样吗？我们会不会像过去几年一样，陷入长期停滞、实际利率为负以及通货紧缩的压力之中？
针对上述问题，本书编者中的两位提出了截然不同的看法。肯尼斯·罗格夫认为，我们正处于债务超级周期中的调整期。国际金融危机爆发之前，过度的信贷扩张持续了很长时间，而正是这样的过度信贷扩张导致了国际金融危机的爆发。因此，在金融危机结束之后，会有较长时间的去杠杆化调整阶段，而这一过程不可避免地会对经济的增长产生长期的负面影响。这是金融危机的一个典型的副作用。但肯尼斯·罗格夫认为，这并不会成为长期的趋势：一旦上述副作用减弱和消退，我们就将迎来较高的经济增长率。美国和英国已经率先迎来了去杠杆化过程的尾声，欧盟尚处于这一过程的最严峻时期内，而中国刚开始面对近年来债务堆积所产生的挑战。在实际利率方面，肯尼斯·罗格夫认为，较低的安全利率掩饰了很多家庭和企业所面临的收紧的金融环境。随着去杠杆化进程的结束，金融环境将会转好，安全的实际利率也会随之上升。
劳伦斯·H. 萨默斯的观点则截然不同。他于2013年的一次IMF会议上首次提出了长期停滞假说，并在本次会议上对这一假说做了进一步的阐述。劳伦斯·H. 萨默斯认为，国际金融危机后的种种情况——低利率、经济低增长、低于目标的通胀率——都进一步确认了我们现在正面临着一个长期问题：储蓄多于投资，这一问题比他最初想象的波及范围更大、更全球化。在这样的环境下，要使国际经济保持发展潜力，各国央行就必须在可预见的未来保持低利率甚至负的实际利率。这当然会带来一些负面影响，随着各国央行越来越为零利率的限制所困扰，总需求的管理就会变得越来越困难。此外，金融不稳定情况出现的风险也会随之增加，因为在低利率或负利率的均衡状态下，投资者对高回报的追求更容易催化泡沫。上述这些担忧将在本书各部分的讨论中反复出现。
肯尼斯·罗格夫和劳伦斯·H. 萨默斯这两种截然相反的观点自然意味着两种截然相反的政策导向。比如，长期停滞论要求政府致力于鼓励投资（包括公共设施建设方面的投资），以此来提高总需求和均衡实际利率。而肯尼斯·罗格夫则认为，低安全利率会掩饰严峻的经济形势，因此增加政府贷款可能会进一步压缩私营部门的融资。
那么，我们应该怎样看待这些互相对立的观点呢？解决这一问题的重点在于我们究竟如何解读利率的波动。IMF最近的文献为我们提供了一些比较细致的分析。债务积压、去杠杆化以及其他一些周期性的因素对利率产生了一定的影响，因此随着这些因素的消退，利率应该有所上升。但实际利率的下降目前看来确实是长期的，并且是全球化的。这一现象在国际金融危机发生之前就已经开始，因此很难相信它会随着金融危机的结束而完全消失。综合这些因素，我们认为在可预见的未来，低利率仍将持续，虽然不一定会出现负利率盛行的现象。
系统性风险与金融监管
金融系统中过度杠杆化的交错关系，以及随之产生的银行及非银行金融机构的资产负债表的高度复杂性和关联性引发了国际金融危机。换句话说，金融危机的发生暴露了大量我们事先并未发现的系统性风险。自金融危机发生以来，各界付出了巨大的努力，试图更好地理解和测度系统性风险的各个维度。但是，我们不禁要问，我们在这方面的进展究竟如何？系统性风险的某些方面是否比其他方面更容易测度？比如金融系统中的杠杆会比影子银行的风险更易测度吗？或者，清偿性风险会比流动性风险更易测度吗？
此外，我们看到在世界各地，金融监管改革纷纷实施：美国的《多德–弗兰克法案》、英国的维克斯委员会、巴塞尔的金融稳定委员会等皆是例证。那么，这些改革是否成功减少了系统性风险？它们是否带来了一些意想不到的作用？一个更基本的问题是：不断变换的金融环境和持续导致金融系统过度杠杆化的激励机制是否意味着这些监管改革注定无法成功？
在保罗·沃尔克对本书这一章的简介中，他总结出两个主要的议题：避免金融系统中出现过度杠杆化的重要性，以及将监管体系扩展至银行系统以外的必要性。
维拉尔·阿查亚的文章则展示了我们在测度系统性风险方面取得的进展，至少在银行领域中我们有所进步。阿查亚向我们介绍了纽约大学的金融波动研究所提出的一种测量系统性风险的工具——SRISK。利用SRISK，阿查亚评估了监管改革的效果。SRISK向我们提供了一种以市场为基础的评估体系，让我们得以评估银行在总体压力时期的资本缺口。在这一模型中，我们首先假设出一种市场瘫痪的情况，然后计算出机构在这种情况下的剩余股本，接着将上述剩余股本和审慎的资本比率所提示的股本水平相比较，并将上述比较推广到所有上市金融机构身上。由此，SRISK向我们提供了一种量化的、随时间变化的衡量金融系统脆弱性的指 ............

书籍插图：

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