再造央行4.0：新常态下的中国金融改革顶层设计 - (EPUB全文下载)

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书名：再造央行4.0：新常态下的中国金融改革顶层设计 作者：邓海清；陈曦 出版社：社会科学文献出版社 出版时间：2015年6月 ISBN：9787509774991 本书由社会科学文献出版社有限公司授权得到APP电子版制作与发行 版权所有·侵权必究
序一新常态，新央行
余永定
我以极大兴趣认真拜读了邓海清博士的大作《再造央行4.0》。海清从中国金融市场的现实出发，深入思考各种金融现象（或乱象）背后的逻辑，通过大量的经济、金融数据的佐证，得出不少具有创见的结论，并在此基础上对央行在新常态下的转型提出了有价值的建议。
海清认为，在中国经济由“旧常态”进入“新常态”，在利率市场化快速推进的大背景下，央行货币政策需相应调整。《再造央行4.0》归纳了从旧常态到新常态的四个重要变化。第一，五大周期（经济增长周期、通胀周期、地产泡沫周期、外汇占款周期、资金成本周期）的同步性弱化。第二，经济增长范式由基建+房地产投资驱动转变为创新+投资驱动。第三，房地产去泡沫化，房价趋于平稳。第四，人民币汇率进入均衡区间。
在详尽说明新常态下已经或即将发生的变化的基础上，海清从六个方面讨论了央行转型问题。首先，因为中国不存在执政党及国家领导人竞选问题，中央政府是从长远观点出发制定政策的，因而央行保持对政府独立性的必要性很低。按海清的说法，“中国央行应独立于财政而非国务院”。第二，中国应该坚持货币政策最终目标的多重目标制。尽管1995年《中国人民银行法》规定最终目标是“保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长”，但央行实行的是事实上的四目标制——“增长、就业、通胀和国际收支平衡”，四项目标中，应该放弃国际收支平衡（或币值稳定）目标，增加金融稳定目标。第三，尽管银行、证券、保险之间仍不能交叉经营，但是混业经营在中国已经事实上形成。鉴于国际金融危机的经验教训，中国央行应当实现货币政策权和监管权的统一；目前的金融监管协调部际联席会议应进一步变为统一的委员会制度。第四，旧常态下的数量型货币政策传导机制将在新常态下转变为价格型传导机制。为了实现这一转变，央行应逐步确定基准利率和相应的定利率走廊，培育建立在基准利率基础上的反映期限利差和信用利差的收益率曲线。第五，建设市场化金融基础设施，为实现利率市场化创造必要条件。第六，央行必须做好准备迎接大数据时代。尽管还有不少可商榷之处，海清对中国金融现状的分析和改革的建议是很有见地的，值得有关部门和业界的认真对待。
我特别欣赏海清对金融市场化改革所持的平衡态度。这种态度并非出于某种前定的意识形态，而是基于一个实践者（一个深度参与市场活动的市场人士）对市场现实的了解。例如，象牙塔学者往往倾向于把市场化（市场决定）等同于自由化。而作为实践者和市场人士，海清则非常清楚市场化并不等于自由化。他的这一理念在其对利率市场化的讨论中得到充分体现。海清特别强调：“利率市场化的重点和难点并非存款利率管制的放开，而是如何形成市场利率体系，如何完善央行利率调控框架，如何理顺利率传导机制，如何实现资金配置效率优化，如何发挥市场配置资源的决定性作用。”海清具体分析了利率市场化的三个主要障碍——“缺乏风险定价、软约束、资产价格泡沫”导致市场利率定价失效的原因。例如，软约束所产生的刚性兑付使地方政府或国企使其违约风险明显低于其他企业，因而，对于金融机构而言，这些企业所应该支付的风险贴水应当低于其他企业。与此同时，“由于对利率的不敏感性以及多种加杠杆的动机，”这些企业并不在乎支付较高利息率。这样，对这类企业的资金供给和需求同时增加（其利息率可能高一些也可能低一些），资金大量流入这类企业。而非公中小企业则难以获得资金，从而造成非公中小企业融资贵、融资难。从金融自由化、利率自由化的角度来看，资金的流向是受资金价格调节的。因而，这种情况并无不妥之处。但是，从资源配置的角度来看，软约束企业的效率肯定低于硬约束企业。资金并未流入高效企业而是流入了低效企业。这样，在存在资金软约束情况下，利率自由化的结果一定是资源配置的恶化而不是优化。结论很清楚：必须首先准备好必要的市场条件，否则利息率自由化很可能是弊大于利。鉴于利息率市场所面对的种种障碍，海清提出：“①中国距离利率市场化还相去甚远。②金融基础设施建设、货币政策传导机制建立是利率市场化的核心任务。③利率市场化不必然导致利率上行，而取决于利率市场化前的金融抑制程度以及国际实际利率变化。”海清的观点，特别是第一、第二点对中国利息率市场化路线图的制定具有重要参考价值。
海清对中国金融体系运转以及所存在问题的全面、深入和翔实的了解给我留下了深刻的印象。海清在《央行再造4.0》一书中始终贯彻了在搞清各种相关细节的基础上，而不是从某种抽象理念出发提出政策主张的原则。“真理是具体的”。2008年宏观经济学的失败就败在宏观经济学家对金融市场的复杂细节缺乏了解。宏观经济学家把精力集中于“全球不平衡”“储蓄过剩或储蓄不足”“债务的可持续性”“美元霸权”“资产泡沫是否可以事前判断”之类问题的讨论，而对SPV、SIV等金融机构和MBS、CDO、CDS等金融工具的知识十分缺乏。因而，绝大多数宏观经济学家对次贷危机触发的二次大战之后最为严重的金融危机完全没有思想准备，更遑论预测危机爆发和演变的路径。另外，根据我自己的亲身经历，许多市场人士都认识到美国的金融结构出了问题，一座“纸牌屋”很可能崩塌。但是，由于视野狭小，他们并不能把自己的感觉上升到理论，从微观上升到宏观。因而，他们也未能对决策者发出必要警告。
中国的宏观经济学家也存在同样的问题。我自己就是如此。例如，我虽然对在美国利用ABCP融入短期资金支持MBS、CDO等长期投资形成的期限错配在次贷危机中所扮演的角色略知一二。但对中国的期限错配问题却十分缺乏了解。海清在《再造央行4.0》中对中国的期限错配的种种表现做了翔实的归纳。例如，海清告诉我们：“在第一天通过在货币市场借入期限为隔夜或者7天的资金X亿（负债端增加X亿），购买X亿国开债（资产端增加X亿）， ............

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