巴菲特年度报告1977-2003 - (TXT全文下载)

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书籍内容：

(1977——2003)
（附：2004 年股东会议记录）

● 一九七七年
● 保险公司所提供标准化的保单是很容易同业模仿的，其惟一的差异在于信誉。(1977)
● 在美国取得保险公司执照并不困难，所有的费率皆是公开的，商标、专利、地点、公司设
立时间长短、原料来源这些皆不重要。(1977)
● 依我们过去的经验显示，从公开市场所买进部份股权的价格远比整笔购并所谈的价格要低
的许多。因此，就算在无法取得控制权的情况下，我们仍愿意进行投资取得少数股权，只
要该公司能长期稳健地获利并反映在其市值与每年分配的股利之上。(1977)

● 一九七八年
● 我不认为包含我自己本身在内能够「成功」地预测股市短期间的波动。(1978)
● 纺织业低资产周转率与低毛利无可避免的造成低股东权益报酬率。(1978)
● 当市场竞争激烈时，产品价格会随直接营运成本而非投入资金作变动。(1978)
● 迟未退出纺织业的原因: (1978)
(1)该公司为当地非常重要的雇主
(2)管理当局坦诚面对困境并努力解决问题
(3)劳工体认困境并极力配合
(4)尚能产生稳定现金收入
● 依我们过去的经验显示，要「找到」一家好的保险公司并不容易，但要「创立」一家更
难。(1978)
● 投资评断标准: (1978)
(1)我们熟悉了解(understand)的产业
(2)具有长期性的远景
(3)由正直且具能力者所经营
(4)吸引人的价格(这点很重要，很多个案便是因为这项因素，而无法成功)
● 我们的政策是集中持股(Concentrate Holdings)。当我们决定了后便买进「一大笔」，而非
这也买一点、那也买点，但事后却漠不关心。(1978)
● 虽然我们某些部份的投资在会计上因采成本法，使得我们依比例应认列的收益，除实际分
配的现金股利外，无法完显现出来，但这一点也不影响它们的「真实性」。(1978)
● 我们可以接受被投资公司保留盈余而不分配，但前提是公司必须将之用在「更有利」的用
途上，否则便应分配给股东或是用来买回公司股份。(1978)
● 依我们过去的经验显示，一家高成本结购公司的经营者，永远找得到增加公司开支的理由;
而相对的，一家低成本结购公司的经营者，永远找得到节省公司开支的方法，即使后者的
成本早已远低于前者。(1978)
● 与这群「乐在其中」并以像老板一样心态经营公司的专业经理人在一起工作真是一种享
受。(1978)

● 一九七九年
● 就短期间而言，我们一直认为营业利益(不含出售证券损益)除以股东权益(所有投资须以原
始成本计算，否则若以市价计，将使得分母每年大幅波动而失去比较意义)所得的比率，为
衡量单一年度经营成果的最佳方式。(1979)
● 就长期间而言，我们则认为公司纯益(包含已实现、未实现资本利得与非常损益)除以股东
权益(所有投资以公平市价计算)所得的比率，为衡量永续经营成果的最佳方式。(1979)
● 我们判断一家公司经营的好坏，取决于其股东权益报酬率(排除不当的财务杠杆或会计作
帐)，而非每股盈余的成长与否，因为即使是把钱固定存在银行不动，也能达到像后者一样
的目的。(1979)
● 自接掌公司至今(1964-1979)的十五年来，公司每股净值以20.5%的年复合成长率由19.46美
元成长至335.85美元。而这其中，我们极少运用财务杠杆(负债比低，保费与资本比低)，亦
很少发行新股筹资，基本上我们是利用原有的资金，总计前后购并了十三家公司，另外也
成立了六家公司。(1979)
● 我必须提醒各位的是，虽然20%的年复合成长率看似很风光，但我们仍须把通货膨胀率与
个人所得税率(两者合称为投资者痛苦指数)列入考量，在极端的状况下，公司股东的购买
力甚至可能不增反减。(1979)
● 随着保险事业规模与盈余快速的成长，纺织业与零售业整个事业体的比重日益下降，然而
尽管如此，这些部门的管理阶层仍不断地化腐朽为神奇，即使产业面临停滞不前的窘境，
却能利用有限的资本创造可观的盈余，且大多是现金而非尽是增加一些应收款或存货。
(1979)
● 我们在纺织业也曾经过数度挣扎，你们的主席也就是本人，在数年前买下Waumbec Mills
以扩大我们在纺织业的投资，虽然价格相当划算，也取得一些价美物廉的机器设备与不动
产，但即使我们再怎么努力，整个决策事后证明却是个错误。我们得到的结论是，所谓有
「转机」(Turn-arounds)的公司，最后显少有成功的案例，与其把时间与精力花在购买价
廉的烂公司上，还不如以公道的价格投资一些物美的企业。(1979)
● 去年我们曾预估保险业的综合承保比率(Combined Underwriting Ratio)会上升几个百分
点，有可能使得整体保险业界发生承保损失的状况，结果一如我们所预期，从97.4%上升
到100.7%。我们也预期在1979年我们本身的承保表现会比同业平均好一点，事实证明从
98.2%降至97.1%。展望1980年，一方面在整个业界表现将如去年一般将持续恶化，但另一
方面，我们却无法像去年般表现优于同业。(但请大家放心，我们绝不会故意放松，以使得
本人的预测成真)。(1979)
● 再一次要感谢我们National Indemnity公司经理人Phil Liesche的杰出表现，为我们创造八
百多万美金的获利与八千多万美金的保费收入，这在同业间并不多见，而或许你可能会发
现这比去年的数字少了些，虽然我们常听到同业提及宁愿少接点保单也不愿亏钱作生意，
然真正能贯策执行的并不多，但Phil却能真正作到，若保单合理他便签，否则一慨拒绝。
我们不愿因为生意时好时坏而必须常常裁员，相对地，我们宁愿保持一点宽松的弹性，而
不是让大家忙的要死，到头来却发现作的是亏本的生意，公司在创办时便立下此一理念，
而Phil 从未放弃保 ............

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